2014年底，國家開始大力推行PPP模式，很多企業借助政策的東風，加入到PPP項目的建設中來。

東方園林是最早參與PPP項目的民營企業之一，截至2017年末，東方園林共中標PPP項目88個，累計投資額1434.51億元，涉及水環境綜合治理、全域旅游、市政園林和土壤礦山修復等多個領域，一時風頭無兩。

可到了今年，資管新規出臺后，去杠桿化解債務風險成為重中之重，大環境下政府也對PPP項目開始調整。面臨違約的風險，投資機構更是對以PPP為主要業務的環保企業的發債慎之又慎。

在經歷了“發債門”、股票跌停市值蒸發百億、被剔除出MSCI指數等一系列事件后，今年上半年，飽受質疑的東方園林PPP項目依然逆風而上。

治水、旅游、危廢，三輪驅動

東方園林于8月6日晚間，上公布2018年半年報，業績營業收入64.63億元，同比上漲 29.67%；歸屬母公司凈利潤 6.64億元，同比上漲42.04%，對應每股盈利0.25 元。業績基本符合預期。

其中，第二季度收入增速明顯減緩，第一季度收入增速高達106.6%，而第二期收入增速僅為4.5%，這和大環境融資環境趨緊，導致自身主動放緩一些項目有關。

利潤可以在這種融資環境下跑贏同行，這和水環境綜合治理、工業危廢處置和全域旅游這三大板塊的業務的發展不無關系，這三大板塊占了東方園林整體收入的67.28%。

水環境綜合治理業務實現營收27.0億元，占總收入比重42%，同比增長42%；全域旅游業務實現營收11.6億元，占比18%，同比增長1078%；危廢處置業務實現營收4.8億元，占比7.5%，同比下滑51%。危廢業務收入同比下滑的主要原因在于去年中期出售申能股權。

三個板塊中主要通過PPP模式開展的水環境綜合治理及全域旅游業務發展穩定，而固廢處理尚在發展，收入并不如預期。這半年東方園林用3.71億元收購深圳潔馳科技、1.84億元收購江蘇盈天化學、2.21億元收購吳江太湖工業，0.36億收購大連東園等，完善危廢行業的布局。

公司目前取得工業危險廢棄物環評批復176萬噸，保證了未來危廢業務的開展，東方園林下半年的行業可能取得相對喜人的成績。

PPP項目逆風而上

報告期內，東方園林共中標了36個PPP項目訂單，中標金額約為339.48億元，同比增長18.65%，前述訂單涵蓋水環境綜合治理（含城市黑臭水體治理、河道流域治理和海綿城市等）、全域旅游、市政園林和鄉村振興等領域，其中以水環境綜合治理為主。

其中全域旅游項目共中標11個，業務范圍覆蓋8個省份，項目總投資額已接近2017年全年額度。

這里特別說一下全域旅游。這是由原國家旅游局局長李金早在2015年提出的。伴隨著經濟發展和人們觀念的變化，旅游開始突破景區景點的限制，自駕游開始流行。借旅游業，實現地區的全方面發展，這就誕生了全域旅游。在政策的支持下，很多園林企業開始通過PPP項目開始做全域旅游，盡管可能回報機制就相對不明朗，可以肯定這是非常有潛力的一個產業，而作為中國園林的龍頭企業，對于全域旅游的開發還是做的不錯的。

在去杠桿的大環境下，為什么東方園林PPP項目總額不降反升了呢？

其實除了我們關注的防范財務風險的大環境下，很多利好條件都被我們忽視了。

今年3月國務院頒布的《關于促進全域旅游發展的指導意見》，為全域旅游的發展拓寬了道路；京津冀三年計劃，為水治理和大氣治理提供了機會；固廢修訂案意見的征集，給環衛和固廢處理產業極大利好……今年對于環保業依舊是充滿機會的一年。而相對惡劣的投資環境，會讓很多金融機構對環保企業望而卻步，缺乏資金支持的企業步履蹣跚。

企業必須在搶占市場和縮減項目中做一個抉擇，而東方園林明顯選擇了前者。

向信用“求生”

當然，上半年的東方園林過的并沒有那么舒服，10億公司債券只賣出5000萬，發債門導致股票連續跌停，4天時間市值蒸發100億，后不得不停牌避險，被剔除出Msci指數。可以說是屋漏偏逢連夜雨。

半年報中的問題，除了上半年幾乎所有環保公司都發生的財務費用大幅增加以外，還有債務風險。

半年報中經營凈現金流4.3億，增速91.4%，收現比77.6%，可以說是之前的現金流問題已經改善了許多，但是依舊可以從一些細節看出局促。

有人會好奇接了這么多PPP項目，債券發行失敗，東方園林的投資資金究竟來自哪里？

就像很多環保公司一樣，東方園林也采用大幅占用上游資金，再利用項目運作能力，錯配資本金投入和工程款結算，這里可以從企業的應付賬款和應付票據看出。尤其是東方園林的應付賬款，2018年上半年的同比增長了80.02%，遠遠超過了2017年年中的55.92%的增長幅度。

東方園林投資性活動現金流凈流出27.23億元，較之去年同期加速流出252.69%。而籌資活動流入10.77億元，較之上年同比增長了11.44%。看得出籌資壓力巨大。

而最令人擔心的還是應收賬款伴隨著應付賬款同時增加。過去的半年里，企業的應收賬款從74.7億，增長到91.1億。這種意味著很有可能發生“三角債”——該賺的錢沒能賺到，該付的錢拿不出來。

負債是對信用的預支，上半年的東方園林用他的信用來賺取足夠的融資，這其中有風險，但也是東方園林這個階段少有的“求生”手段。

好在，即便股票跌的厲害，實際控制人何巧女夫婦并未減持股權，全國社保基金還選擇了增持。

當然，如果不能解決融資問題，債務壓力將是東方園林最大 且無法回避的風險。

對于融資壓力巨大的東方園林們一個利好的消息是，政府開始加大民企投貸力度，疏通貨幣政策傳導機制,下半年民企融資環境有改善的可能。